文/李可乐

　　来源：略大参考（ID：hyzibenlun）

　　路径依赖指的是当人们做出某种选择后，就如同走上了一条不归路，惯性的力量会使这一选择不断自我强化，让你再也难以做出其他选择。

　　移动互联网的崛起，让 BAT 出现了分化。

　　百度率先掉队。这家 PC 时代的搜索巨头，目前市值仅为 428 亿美元（截至 9 月 2 日），不仅远远落后于 AT，甚至被美团、京东、拼多多等后起之秀超越。

　　阿里和腾讯则逐渐成长为中国互联网行业的两极。过去数年来，双方在电商、金融支付、云计算等多个领域进行着或明或暗的竞争。

　　两家公司的市值也一直处于交替领跑的胶着状态。

　　去年 11 月，阿里巴巴回归港股，就“港股一哥”的地位与腾讯展开正面对决。原本人们期待看到的是一场关于两位王者争霸的史诗长剧，但现在看来，这或许就是一部小短片。

　　9 月 3 日，阿里巴巴股价收盘于 284.2 港元，市值达到 6.1 万亿港元。腾讯为 5.12 万亿港元，落后近 1 万亿港元，约 1300 亿美元——相当于 3 个百度。

　　两极格局是否将要终结？

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　　AT 这一轮市值的领头羊之争始于今年 6 月。

　　6 月 23 日，腾讯股价大涨 4.89%，以 4.75 万亿港元的市值，力压阿里巴巴的 4.72 万亿港元，重新夺回港股一哥的宝座。

　　不过，仅仅两周后，企鹅就把尚未坐热的王座又交了出去。

　　7 月 7 日，阿里股价上涨 3.11%，总市值达到 4.99 万亿港元，反超腾讯的 4.93 万亿港元。

　　当时 600 亿港元的差距显然不会让人在意。谁知阿里巴巴随后一骑绝尘，他们的股价在 7 月和 8 月分别上涨 17.37% 和 14.96%，总市值突破 6 万亿港元大关。腾讯相应的涨幅为 7.10% 和-0.66%，市值基本在 5 万亿港元左右徘徊。

　　2 季度的成绩单显然是影响市值的重要因素。

　　8 月 12 日，腾讯率先披露 2 季度业绩。营收 1148.8 亿元，同比增长 29%；净利润 324.5 亿元，增长 31%。从数据来看，企鹅的表现不算差，但市场并不买单。股价在当周下跌 3.98%。

　　阿里的财报在 1 周后公布。总收入同比增长 34%，达到 1537.5 亿元；净利润更是实现翻倍，从去年同期的 191.2 亿元增至 475.9 亿元。显然，阿里巴巴不仅在规模和增速上双杀对手，还赢得了投资人的认可，股价在财报发布那周上涨 2.43%。

　　腾讯的起步其实要比阿里顺利许多，可以说是既有天时也有地利。2003 年，淘宝刚刚成立之时，QQ 的注册用户早已破亿。在随后的日子里，阿里不断面临来自 eBay、京东、拼多多等公司的竞争。相比之下，腾讯更像是温室里的花朵，享受着来自社交和游戏的垄断优势。高利润的业务给腾讯带来了充裕的资金，也缔造了一支大名鼎鼎的投资团队。到现在为止，腾讯投资的公司已经超过 800 家，其中 70 多家已经上市。据《中国企业家》报道，腾讯投资的目的是保证其不错过任何行业的机会，其中纯粹的财务投资比例也不小，就算目前在业务上跟腾讯没有太大关联的公司，也能给腾讯带来“好人缘”。

　　2014 年 3 季度，阿里巴巴总营收 168.3 亿元，净利润 30.3 亿元。这是阿里登陆纽交所后披露的首份季报。腾讯同期的营收为 198.1 亿元，净利润 56.8 亿元。

　　可见在并不遥远的 2014 年，腾讯面对阿里依然具有优势。过去 6 年，双方业绩均实现大幅增长，为什么家底丰厚的腾讯如今却掉队阿里，并且不断拉开差距？

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　　整理两家公司近年财务数据，我们可以看到，腾讯的营收在过去 6 年上涨了 378%，从 2014 年的 789 亿元，上升至 2019 年的 3773 亿元，涨幅可观。

　　不过，阿里巴巴的成长更快。纽约上市后的首个财年营收为 762 亿元，但在刚刚结束的 2020 财年，其营收已经达到了 5097 亿元，增幅达到 569%。

来源：阿里、腾讯历年财报

　　2016 年（或阿里 2017 财年）是一个转折点。

　　当年，阿里巴巴以 1583 亿元总收入力压腾讯的 1519 亿元，首次在营收层面完成对企鹅的超越。随后，双方差距越来越大，到 2019 年（阿里 2020 财年）时，阿里的收入规模已经比腾讯高出的 35%。

　　对营收结构进行分拆后，我们可以剥茧抽丝地看到造成双方收入差距扩大的原因。

　　腾讯财报的编制工作应该很容易，因为每一年业务基本都是——增值服务（主要是游戏业务）、广告还有其他。

　　增值服务从 2014 年的 633 亿元上升至去年的 2000 亿元；同期，网络广告由 83 亿元上升至 684 亿元。两者的增幅不可谓不小，但没有新业务支撑成了他们的软肋。

　　2014 年，电商业务最后一次在腾讯的财报中亮相。此后，腾讯再也没有披露过游戏和广告之外的业务收入。“增值服务+网络广告+其他”的组合一路延续到 2018 年。

来源：腾讯历年财报

　　大概是为了证明自己也有新业务，企鹅在 2019 年终于弄出来一个叫“金融科技及企业服务”的板块，主要由商业支付和云服务组成，并高调宣布要 To B。不过，明明都已经登台亮相了，但两块业务就是犹抱琵琶半遮面，并未披露各自具体的营收规模。

　　电商业务首次出现在腾讯财报是在 2012 年，然后在 2015 年退场。不知道这次的“金融科技及企业服务”可以支撑多少年。

　　再来看阿里巴巴。

　　很多人知道“核心商业”是阿里巴巴最主要的收入来源，一般贡献了 8 成以上营收。不过，过去几年，核心商业早已发生了翻天覆地的变化。

　　2015 财年，阿里巴巴基本上还是一家纯粹的电商平台。通过淘宝、天猫向商户收取客户管理（广告）费用和佣金是他们最主要的商业模式。两者当年合计贡献营收 587 亿元，占总收入的比例达到 77%。

　　2020 财年（2019 年 4 月-2020 年 3 月），上述两项业务依然保持稳定增长，合计实现收入 2465 亿元，但营收占比已经降至 48%。

来源：阿里巴巴历年财报

　　原因在于阿里新兴业务不断涌现。

　　2018 财年，盒马完成孵化阶段，进入复制扩张期；同年，菜鸟网络被并表；2019 财年，随着饿了么的加入，本地生活服务在开始崭露头角。此外，云服务营收规模从 2015 财年的 12.7 亿元，增至 2020 财年的 400.2 亿元，年复合增速达到 99%。

　　2020 财年，盒马所代表的新零售已经贡献了阿里巴巴 17% 的营收，云服务为8%，菜鸟网络和本地生活服务的营收占比分别为4% 和5%。这几项新兴业务合计占阿里总收入的比例已经接近 30%。

　　市值的差异可以在几个月之间拉宽到一万亿，但价值的差异已经提前数年埋下了伏笔。6 年前，腾讯用游戏+广告对抗阿里巴巴的电商。今天，腾讯还是游戏+广告，但他们面对的阿里早已练就了电商+新零售+云服务+本地生活+菜鸟网络的组合拳。

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　　万亿港元的市值差距很可能只是开始。

　　首先，从短期来看，阿里已经渡过了最艰难的时期——今年1-3 月。由于他们的财年从 4 月开始，因此疫情爆发初期的冲击并不会影响到他们的最新财年。这在客观环境上为 2021 财年（2020 年 4 月-2021 年 3 月）的增长奠定了基础。

　　其次，疫情突袭改变了社会生活和工作习惯，阿里大量新兴业务在此期间得到长足发展，并且在防疫进入常态化后依然稳定了这种优势。过去两个季度，新零售营收增速分别上涨 88.4% 和 79.8%，跻身为阿里第二大营收来源。

　　而钉钉在疫情期间几乎成为全民软件，下载量一度超越微信。

　　在线下零售尚未完全恢复的时期，大量消费需求转移线上。直播电商成为新的增长点，根据最新消息，淘宝已经将 2020 年的直播 GMV 从原来的 2200 亿元调高至 5000 亿元。

　　相比之下，腾讯似乎还没有找到新的方向。

　　过去几年里，频繁、有效的投资和收购让腾讯以较小的成本买来了在许多赛道的船票，也免去了大量竞争的遭遇战。投资让腾讯的温室越来越舒服，以至于错过了一些本来可以先发制人的机会，比如社交电商和短视频。

　　路径依赖指的是当人们做出某种选择后，就如同走上了一条不归路，惯性的力量会使这一选择不断自我强化，让你再也难以做出其他选择。

　　腾讯对投资的执着正是源自上述难题。

　　当年腾讯自己的电商平台不仅亏损巨大，而且市场份额远不及淘宝，但通过入股拉拢的京东、拼多多等平台却能和阿里一较高下。或许正是电商领域成功的投资经历，让他们坚持将这一战略复制到其他领域，从而陷入了路径依赖的困境。

　　因为在很多时候，代理人并不能很好地完成阻击对手的重任，最典型的案例是腾讯对快手的投资。正常情况下，鹅帝出钱，小弟出力，合理阻击对手。但快手比企鹅还佛系，拿钱不办事，眼睁睁地看着张一鸣做大。等腾讯自己出手搞微视、视频号的时候，不仅错过了最佳机会，还陷入了和小弟争食的尴尬。

　　另一方面，养小弟也需要钱，归根结底还是需要腾讯能拓展出更多的利润来源。但我们现在却看到，腾讯搞来搞去还是在琢磨怎么让一款 2011 年上线的 APP 发挥余热。

　　微信今年以来动作频频。拍一拍、公众号点赞、视频号、小商店等纷纷上线，在这些引发热议的功能背后，则是腾讯的焦虑。

　　无论是对社交环境的创新、短视频领域对抗字节跳动或者是蹭一波直播电商的热度，这些动作本身没有什么问题，真正值得注意的是，所有功能都孵化自微信。

　　除了这款超级 APP 外，企鹅已经没有什么东西能拿出手了。

　　这当然不是说，通过已经成功的产品孵化新业务是不可取的，淘宝就孵化出了支付宝、天猫、淘宝直播。但需要看到的是，阿里巴巴同时也有完全从 0 起步的新业务，例如盒马、阿里云、菜鸟网络、钉钉等。

　　微信撑起了腾讯今天的成功，也令腾讯原地打转。当所有的愿景都期望通过这款超级 APP 实现时，恰恰证明了腾讯在其他领域的尝试并没有得出有意义的答案。

　　微信支撑了腾讯十年，还能再撑十年吗？